融资承诺函（Debt Commitment Letter）和融资相关条款（Financing-Related Provisions）

在有债务融资的并购交易中，买方通常还需要向卖方做出有关资金来源和融资安排的陈述与保证，同时双方需就融资事项向对方做出特定承诺。本文将简要介绍并购交易中买方与融资方达成的债务融资承诺函（Debt Commitment Letter）和并购协议中与融资相关的条款，包括（1）是否以获得融资作为买方交割条件，（2）买方就其所获融资承诺函和目标公司偿付能力向卖方做出的陈述，（3）买方获得融资或替代融资的承诺，以及（4）卖方配合买方获得融资的承诺。这些条款将融资失败的风险在买卖双方之间予以分配，一定程度上降低交易的不确定性。

01 债务融资承诺函（Debt Commitment Letter）

债务融资承诺函是融资方承诺向并购交易买方提供贷款的有法律约束力的文件，通常是提供给为交易设立的特殊目的公司。债务融资承诺函通常是在并购协议签订的同时签署，并由买方提交给卖方以证明买方有足够的资金完成交易。

融资承诺函通常包括融资承诺、各融资方的角色、债务分销（Loan Syndication）、先决条件、费用承担、赔偿和保密等条款；承诺函通常还附有一份条款书，详细规定贷款条款和融资的先决条件。在其中，最为重要的条款是先决条件，即买方在满足何种条件下可以提款。在2008年全球金融危机的时候，很多银行仔细审核融资承诺函的条件，寻找机会退出交易；因此在金融危机以后，对先决条件的审核愈加严格。尤其是在拍卖出售流程中，卖方和买方都会“逼迫”（push）融资银行接受尽量少的先决条件。实践中发展出了如“SunGard”条款[1]，也被称为融资确定性条款（Certain Funds Provisions），包括陈述保证在交割日的重述或准确仅限于特定的陈述保证（Specified Representations）及正式的融资文件的先决条件与融资承诺函和条款书中的先决条件保持实质一致，不会影响交割日融资的可获得性，包括某些抵押的完善（perfection）可能需要在交割后一段时期内完成等。

02 融资条件和反向分手费

融资条件指买方以获得融资作为其履行交割义务的前提条件，即允许买方在融资失败的情况下无偿终止并购协议（Financing Out）。一旦发生这种情况，卖方通常将遭受重大经济损失，例如卖方可能已产生大量费用并且因出售的不确定性而损失客户或员工，导致不可能或只能以更低的价格与另一买方进行替代交易。2008年全球金融危机中，一些买方，甚至包括一些知名私募基金，因无法获得足够的融资而撤出交易；因此，在经济危机以后，卖方通常不再接受将获得融资作为买方履行交割义务的前提条件。相反，更常见的条款是并购协议中明确约定不以获得融资作为买方履行交割义务的前提条件（No Financing Out）。

有的交易约定了与融资相关、但并不一定由融资条款决定的反向分手费（Reverse Break-Up Fee），即如果买方因并购协议中规定的条件（可能包括买方拟议融资的失败）而未能完成收购，须向卖方支付一定金额。反向分手费可能是买方违约的唯一救济，不管买方是否故意违约（Willful Breach）；也可能虽适用于买方因融资失败而违约，但对于买方故意违约的，卖方可寻求更多损害赔偿。有关反向分手费的更多介绍，可阅读本系列第三回第3部分。

03 买方就融资做出的陈述

1 有关融资承诺的陈述

如果买方已获得一份或多份债务融资承诺函，其通常须在并购协议中向卖方做出与融资承诺相关的详细陈述，包括：

• 买方已向卖方提供了融资承诺函的真实完整副本，有时还包括经过脱敏的费用函（Fee Letter，详情见下文）
• 融资承诺函是可强制执行的，具有完全效力
• 不存在与融资相关的（未经披露的）附函或其他协议
• 未发生买方在融资承诺函项下违约的事件
• 买方不认为其将无法及时满足融资承诺函的条款或条件
• 除融资承诺函中明确规定的条件外，不存在与融资相关的其他条件
• 假设融资承诺函中约定的金额在交割时全部到位，买方将有充足的资金支付交易对价以及交割时应付的所有其他金额（例如偿还未偿债务所需的金额）
• 除债务融资承诺外，买方还可能被要求向卖方提供一份脱敏的费用函。费用函包含债务融资承诺的费用条款和市场弹性条款（Market Flex Terms）。市场弹性条款允许融资方在必要的情况下有限度地修改定价条款，以实现贷款的分销。由于费用函受限于与融资方的保密约定，买方向卖方提供的费用函通常将删减一些敏感信息，包括费用数额、定价条款、定价上限和市场弹性条款等。但是，卖方可以要求买方声明，任何修改不会导致融资减少到不足以完成并购的金额，或者可能延迟或阻碍融资的实现

2 目标公司偿付能力的陈述

在目标公司是上市公司的杠杠收购中，买方通常还须就存续公司在完成并购交易（包括偿还目标公司或买方债务或进行再融资）后的偿付能力做出陈述，即目标公司是有偿付能力的（Solvent）。偿付能力的标准一般与适用法律中对欺诈性转移（Fraudulent Transfer）对偿付能力的标准相一致，通常不仅包括资产负债表方面的测试，还包括目标公司可以偿付到期债务，不会出现不合理的资本不足。买方做出该等陈述通常假设多个限制条件，例如：卖方在并购协议中的陈述是准确的；卖方遵守其在并购协议中的承诺；并购协议约定的交割条件得到满足或豁免；目标公司及其子公司在交割前具有偿付能力等。

In re: Nine West LBO Securities Litigation [2]一案强调了目标公司董事会对并购后存续公司偿付能力总体考量的重要性。此案源于大型服装集团Jones Group, Inc.（交易前为上市公司）与私募买方Sycamore Partners Management, L.P.的关联公司合并（存续公司更名为Nine West Holdings, Inc.），交易包括几个部分，包括合并、买方对存续公司注资3.95亿美元、存续公司提高债务从10亿美元到12亿美元以及存续公司将部分资产另行转让给买方的关联方等。在交易签约后交割前，双方变更了部分交易条件，包括买方注资从3.95亿减少到了1.2亿美元，但存续公司的债务从12亿美元提高到了15.5亿美元等。在交割时，存续公司的一些知名品牌也被低价分拆出售给买方的关联方。这一系列行为导致存续公司的剩余业务价值低于其债务总额，并于并购交易四年后申请破产。破产管理人随后代表无担保债权人对目标公司的前董事提起诉讼，声称他们违反了董事的诚信义务（Fiduciary Duty）。对此，目标公司董事提起了驳回诉讼的动议。纽约州南区联邦地方法院拒绝了该等驳回动议，因为目标公司董事在明知危险信号的情况下（包括注资减少、债务增加、分拆优质业务并低价出售给买方关联方等），未对存续公司交割后的偿付能力进行合理调查，有可能构成诚信义务的违反。

04 买方获得融资或替代融资的承诺

并购协议通常还详细规定买方为获得融资须采取的行动，包括：

• 获得承诺函拟议的融资，包括维持融资承诺有效、协商最终文件以及促使融资的所有条件得到满足；
• 如果承诺函中的融资条件得到满足，促使在承诺函项下融资到位；
• 不得修订或终止承诺函使得融资金额减少，或者增加额外条件延迟或阻碍融资的实现；
• 及时通知卖方与融资有关的重要事项，特别是融资承诺函或最终融资协议项下的任何违约；
• 如果拟议融资不再可行，尽一定努力（例如Reasonable Best Efforts或其他标准）获得替代融资，且通常该等替代融资的条款不应对买方实质上更为不利等。

金融危机时，一些买方（在融资方的鼓励下）试图以无法获得融资或替代融资为由撤出受到危机不利影响的交易，导致卖方以融资方没有提供其承诺的融资为由起诉融资方。之后融资方（通常是大型银行）开始发展出一系列条款来保证融资方在并购交易中的安全和限制其责任，这些条款通常称为“Xerox”条款 [3]。

Xerox条款通常包括反向分手费是卖方在交易失败情形下针对买方及其关联方和融资方的唯一救济；如果并购交易未完成，卖方不得直接起诉融资方；任何与融资相关的争议将在纽约法院根据纽约法律审理并裁决（纽约州法律被认为对融资银行更为有利），且双方同意放弃陪审团审理；另外，融资方会要求明确禁止并购协议各方未经融资方事先书面同意以不利于融资方的方式修改上述条款，而且融资方是以上各种限制条款的第三方受益人等。

05 卖方配合融资的承诺

在杠杆并购交易中，融资方至少部分甚至可能全部依赖于被收购业务和资产提供未来还款的资金来源。因此，买方通常要求卖方在并购协议中对配合买方获得债务融资做出承诺。该等承诺需要双方的谈判，买方寻求确保其获得融资所需的所有信息，而卖方则寻求最小化其需做的工作，并控制其被买方指控违反配合融资承诺导致融资失败的风险。

具体而言，配合融资的承诺通常规定卖方有义务：

• 提供历史财务报表和其他必要信息；
• 协助准备融资相关的市场材料，包括银行信息备忘录、招股说明书或发行公告，以及路演、融资方或信用评级机构演示；
• 促使目标公司的高级管理层参与融资方会议、尽职调查会议、路演以及评级机构会议；
• 提供有助于抵押担保的信息；
• 协助准备最终融资文件；
• 为交割时将偿还的目标公司债务准备惯常的清偿函；
• 同意买方在融资过程中使用目标公司的标识等。

在目标公司是上市公司并且融资方案涉及发行债券（公开发行或私募发行）的情况下，买方还会要求一个债务销售期间（Marketing Period）。通常这个期间是数个星期，比如20个日历日或工作日，但期间的起算与卖方和目标公司提供融资相关的必要信息（Required Information）相挂钩，只有卖方和目标公司提供了这些信息才能开始这个期间（通常还需要满足某些交割条件），并且期间的结束与交割相挂钩（只有期间结束后才能交割，以给予买方时间完成债务分销）。

除此之外，配合融资承诺通常还会限制卖方的配合义务，包括卖方没有义务配合如果该等行动将不合理地干扰公司运营、与公司组织文件或合同相冲突、产生买方无法偿付的费用、或可能导致其董事、高级管理人员或股东承担个人责任。同时，买方须偿付卖方履行该等义务发生的所有费用，并赔偿卖方及其关联方因相关配合行动而产生的任何责任。配合承诺一般还要求买方对向其提供的与融资相关的目标公司信息予以保密，或者在单独签署的保密协议中涵盖该等信息。

06 结语

以上简要介绍了并购交易中的融资承诺函和并购协议中与融资相关的主要条款。这些条款经常随着融资市场的变化而产生变化，建议交易各方在设计交易结构，尤其在存在融资的交易中，与银行和融资的律师或专业人士保持充分沟通，及时了解市场的最新变化。

来源：金杜研究院，作者：王兴华、徐家兴等