来源：兰迪律师，作者：徐芹、张琪。本文已获作者授权转载。

在 “一带一路” 倡议的持续推进下，越来越多的中国企业将目光投向土耳其，这片连接欧亚大陆的战略要地，寻求广阔的投资机遇。在投资过程中，“对赌条款”作为一种常见的风险控制与激励机制，频繁出现在投资协议里。然而，由于土耳其独特的法律体系和复杂的商业环境，对赌条款的法律效力与执行面临诸多挑战。了解这些问题，对中企在土耳其的投资决策与风险防范至关重要。

对赌条款，学术上称为估值调整机制（Valuation Adjustment Mechanism，VAM），是投资方与融资方在达成股权性融资协议时，为解决交易双方对目标公司未来发展的不确定性、信息不对称以及代理成本而设计的包含了股权回购、金钱补偿等对未来目标公司的估值进行调整的协议。其核心目的是在投资时，因难以精准预估目标公司的真实价值，通过后续业绩等指标来动态调整投资价格与股权比例。

常见的对赌类型主要有业绩对赌和上市对赌。业绩对赌中，通常以目标公司的净利润、营业收入等财务指标作为考核标准。比如，双方约定目标公司在未来一年内净利润需达到 1000 万美元，若未达标，原股东需按照约定的计算方式对投资方进行现金补偿或股权补偿。上市对赌则以目标公司在特定期限内能否成功上市作为触发条件，若未能上市，原股东可能需回购投资方股权。

土耳其的法律体系主要基于大陆法系，在公司投资相关法律方面，《土耳其商法典》（TCC）是重要的法律依据。《土耳其商法典》对公司的设立、运营、股权变更等方面做出了详细规定。然而，该法典中并未直接针对对赌条款的效力作出明确规定。这就需要从土耳其法律的基本原则以及相关具体法律条文的适用来综合判断对赌条款的效力。

从土耳其法律实践来看，对赌条款若要具备法律效力，需满足几个关键条件，同时要关注最新的法律修订和判例指引。

首先，协议内容必须符合法律的强制性规定。关于资本维持原则的适用，《土耳其商法典》第 202 条限制 “股权回购” 需符合减资程序，但 2024 年 9 月修订的《风险投资基金公报》第 8 条对此有新的突破，该公报规定风险投资基金（VCIF）可对非上市企业提供 “混合融资”（如可转换债券），此类投资工具若设计为 “债转股” 机制，可规避直接股权回购的效力争议。这为中企在土耳其的投资提供了新的路径，中企可通过设立 SPV 以 VCIF 身份投资，或采用可转换债券协议替代股权回购型对赌。

其次，对赌条款必须是双方真实意思的表示，不存在欺诈、胁迫等可撤销的情形。若有证据表明一方在签订对赌协议时受到欺诈，如目标公司故意隐瞒重大债务问题，那么受欺诈方有权请求法院撤销该对赌条款。

此外，对赌条款不能违反土耳其的公序良俗原则。在这方面，《债务法典》第 182 条赋予法院调整违约金的权力，而 2024 年最高法院判例No. 2024/152明确：补偿金额若超过投资本金 150% 即被推定为 “惩罚性”，但若条款约定补偿计算方式与估值偏差挂钩，如市盈率调整，且经独立审计验证，法院倾向于尊重意思自治。同时，土耳其宪法法院2025年裁定No. 2025/48确认：外资保护原则优先于一般公序良俗，但以不损害第三方利益为限。这为外资企业的对赌条款提供了一定的法律保障。

在实践中，若投资方与目标公司股东签订对赌协议，只要协议条款满足上述条件，通常会被认定为有效。因为这本质上是股东之间对自身权益的处分。但如果投资方与目标公司直接签订对赌协议，情况则较为复杂。由于目标公司作为独立法人，其财产涉及众多利益相关者，若对赌条款可能损害公司其他股东或债权人利益，这类条款很可能被法院认定为无效。

土耳其的司法程序相对复杂，涉及对赌纠纷的案件往往需要经过多道程序。从案件受理到一审判决，可能需要较长时间。在一些复杂的对赌案例中，由于证据收集、法律适用的争议等因素，整个诉讼过程可能持续数年。而且，不同地区的法院在对法律条文的理解和适用上可能存在差异，这增加了案件结果的不确定性。

值得注意的是，在外国仲裁裁决执行方面，根据土耳其《国际仲裁法》第 15 条，若仲裁裁决要求目标公司承担现金补偿，且执行将导致其资产负债率超过 70%，土耳其法院可援引 “资本维持原则” 拒绝执行。这给中企通过仲裁解决对赌纠纷后的执行带来了新的风险。

在对赌条款执行过程中，证据至关重要。中企需要收集充分的证据证明对赌条件已经成就以及对方存在违约行为。然而，在土耳其的商业环境中，证据收集并非易事。比如，在业绩对赌中，需要准确获取目标公司的财务报表、经营数据等作为业绩是否达标的依据。但目标公司可能以商业机密等理由拒绝提供，或者提供的数据存在不完整、不准确的情况。

在此，建议中企在协议中引入 “独立审计方” 条款，依据《风险投资基金公报》附件 III 的审计标准，约定业绩指标须由土耳其资本市场委员会认可的审计机构出具报告，以避免证据争议，提高证据在法庭上被采信的可能性。

土耳其存在较为严格的外汇管制政策。2025 年 3 月生效的土耳其中央银行（TCMB）《外汇指令第 2025/2 号》对资金汇出做出了新的规定：对赌补偿金或回购款超过 10 万美元需向 TCMB 提交 “跨境支付合理性报告”，证明款项性质为投资退出而非资本外逃。

同时，若选择适用外国法，需在投资协议中预先约定支付货币为欧元 / 美元，否则土耳其里拉贬值可能导致实际损失。这些规定使得中企在资金汇出时面临更多的手续和不确定性。

在投资前，中企应委托专业的土耳其当地律师事务所进行全面的法律尽职调查。详细了解目标公司的法律合规状况、财务状况以及潜在的法律风险。同时，在设计对赌协议条款时，要充分考虑土耳其法律的要求和实际执行的可行性。

优先选择 “股权补偿” 而非现金补偿，依据《土耳其商法典》第 519 条，未分配利润转增资本可用于补偿投资方股权，但需股东大会特别决议通过。建议协议中预设利润分配触发机制。

此外，在法律选择条款上，即使选择外国法，需在协议中明示排除土耳其强制性规则，否则冲突时仍优先适用土耳其法。

在投资协议中，应谨慎选择争议解决方式。除了诉讼外，仲裁也是一种常见的选择。仲裁具有专业性、高效性、保密性等优势，对于中企与土耳其当地企业的对赌纠纷解决可能更为合适。在选择仲裁机构时，可以考虑国际知名的仲裁机构，如国际商会仲裁院、深圳国际仲裁院等，同时明确仲裁适用的法律和仲裁规则。但需注意前文提及的仲裁裁决执行的相关风险。

中企在投资后应建立长期的风险监控机制，持续关注目标公司的经营状况、业绩表现以及土耳其法律政策的变化。定期对目标公司进行财务审计和法律合规审查，及时发现潜在的对赌风险。

同时，要关注土耳其 2025 年《外国直接投资安全审查条例》草案的进展，该草案已纳入 “对赌条款强制披露” 要求，预计年底生效。建议中企在土投资前完成合规预审查，可寻求本土化的协议模板与监管沟通支持。

在土耳其投资的中企，面对对赌条款的法律效力与执行难点，需要充分了解当地最新的法律规定，谨慎设计投资协议，合理选择争议解决方式，并建立有效的风险监控机制。只有这样，才能在复杂的海外投资环境中，最大程度保障自身的投资权益，实现投资目标。

在“一带一路”框架下，中企投资土耳其机遇与风险并存。“对赌条款”作为关键的风险管理工具，其在土耳其的法律效力与执行受制于独特的法律体系与商业环境。尽管土耳其法律未明文禁止对赌，但其效力需严格符合资本维持、公序良俗等原则，且与目标公司直接对赌风险尤高。执行层面更面临司法程序冗长、证据认定复杂、外汇管制严格等现实困境。因此，中企必须摒弃国内经验，立足土耳其最新法规与判例，在投资前通过深入尽调优化协议设计，审慎选择争议解决方式，并建立动态风险监控机制以应对如《外国直接投资安全审查条例》草案等新规。唯有充分重视本土法律环境、依托专业支持并采取前瞻性策略，方能有效驾驭对赌条款，切实保障在土投资权益。

参考文献